В современном виде корпорация «Дом.РФ» выросла из Агентства по ипотечному жилищному кредитованию. АИЖК появилось в 1997 году для развития ипотечного страхования и улучшения жилищных условий россиян. В 2015-м на базе АИЖК был создан Единый институт развития в жилищной сфере, а тремя годами позже агентство было переименовано в «Дом.РФ». Одновременно с этим все розничные функции были переданы в дочерний банк «Дом.РФ». Помимо банка в корпоративную группу входят «Дом.РФ Девелопмент», Специализированное общество проектного финансирования (СОПФ) «Дом.РФ», «Дом.РФ Ипотечный агент» и другие дочерние компании.

За прошлый год группа получила чистую прибыль в размере 65,8 млрд рублей, при этом рентабельность капитала (ROE) составила 18,7%. Для сравнения: у группы Сбера ROE равна 23,7%, у «Т-Технологий» (группа, куда входит Т-Банк), лидера по эффективности, — 26,6%. По результатам 2024 года «Дом.РФ» выплатила в качестве дивидендов 23,7 млрд рублей. На первый взгляд все показатели выглядят достаточно интересно.

Драйверы IPO: капитал и капитализация

Зачем вообще такому государственному институту развития, как «Дом.РФ», выходить на IPO? Судя по всему, причин две. Во-первых, нужен капитал. Еще на прошлогоднем Восточном экономическом форуме генеральный директор «Дом.РФ» Виталий Мутко рассказывал, что корпорация близка к исчерпанию своих возможностей привлечения капитала. Во-вторых, президент России Владимир Путин в послании Федеральному собранию поставил цель повысить уровень капитализации фондового рынка до 66% ВВП до 2030 года — практически вдвое. Позже в Минфине сообщили, что около 10 госкомпаний могут провести IPO и SPO до 2030 года, а министр финансов Антон Силуанов заявил на ПМЭФ-2025, что эти размещения будут происходить по схеме cash-in, а не cash-out, то есть деньги пойдут не на пополнение бюджета, а на развитие бизнеса компаний.

Как пояснил «Моноклю» основатель и генеральный директор аналитического центра «БизнесДром», председатель комитета «Опоры России» по финансовым рынкам Павел Самиев, госкомпаний, которые готовы к IPO с точки зрения прозрачности, финансового положения и других параметров, от которых зависит интерес инвесторов, а значит, и успех IPO, не так много. «“Дом.РФ” — пример истории, когда все сходится, — говорит эксперт. — Многие другие госкомпании либо очень закрыты и им предстоит пройти долгий путь, либо вообще непонятно, будут ли они готовы к выходу на биржу в ближайшей перспективе. Соответственно, IPO “Дом.РФ” отлично подходит, чтобы продемонстрировать успешность стратегии увеличения капитализации рынка за счет размещения бумаг госкомпаний».

Конечно, привлечь капитал несложно и через выпуск субординированных облигаций. Как напоминает аналитик ФГ «Финам» Игорь Додонов, «Дом.РФ» хорошо известен на рынке облигаций и мог бы без особого труда получить средства для развития за счет выпуска «субордов». Однако, как добавляет аналитик «Цифра брокер» Дмитрий Вишневский, выпуск субординированных облигаций ограничен рыночными условиями, поэтому IPO — более эффективный способ привлечения инвестиций. Действительно, сейчас не лучшее время для размещения облигаций, да и цель увеличить капитализацию фондового рынка в этом случае снова отодвинется.

Будет ли спрос на акции «Дом.РФ», конечно, зависит от цены размещения. Пока известно лишь то, что бумаги планируется продавать по открытой подписке. По мнению Павла Самиева, к торгам привлекут все категории инвесторов: «физиков», банки, институционалов. «В отличие от некоторых размещений прошлого года, которые были ориентированы больше на физлиц, “Дом.РФ” будет интересен всем. Какой окажется емкость рынка, ликвидность, предсказать не берусь, но, скорее всего, вторичный рынок по этим бумагам будет ликвидным», — полагает представитель «Опоры России».

Впрочем, по мнению Дмитрия Вишневского, поскольку рынок акций сейчас не в лучшей форме, массовый спрос со стороны физических лиц пока сдержанный, а объем продаваемого портфеля ограничен для поддержания стабильности и минимизации рыночных рисков.

В свою очередь, Игорь Додонов считает, что с учетом значительного масштаба «Дом.РФ», понятного бизнеса, государственной поддержки и наличия дивидендных выплат IPO этой компании привлечет внимание как институциональных инвесторов, так и розничных. Если к справедливой оценке будет предложен неплохой дисконт, не исключена даже значительная переподписка. При этом эксперт полагает, что на фоне не слишком благоприятной ситуации на рынке якорными инвесторами станут институционалы, которые уже хорошо знакомы с компанией по долговому рынку.

Банк как золотая жила

«Дом.РФ» как единый институт развития в жилищной сфере работает по большому числу направлений. «Дочки» «Дом.РФ» предоставляют проектное финансирование, проводят операции со счетами эскроу, кредитуют корпоративных клиентов и малый бизнес, выдают ипотечные займы по агентской технологии и занимаются их секьюритизацией, приобретают и сдают в аренду инвестиционную недвижимость, выдают ссуды под строительство арендного жилья, предоставляют застройщикам земельные участки, выкупают закладные у первоначальных кредиторов, а также работают с розничными клиентами, в том числе предлагают ипотечные займы, — и это далеко не полный список.

В целом текущее финансовое состояние «Дом.РФ» весьма неплохое. Из консолидированной отчетности корпорации по МСФО следует, что прибыль за первое полугодие 2025 года выросла по сравнению с аналогичным периодом прошлого года на 14,8%. Чистые процентные доходы (ЧПД) поднялись на 26,8%, а чистые комиссионные доходы — на внушительные 82,6%. Правда, доля последних невелика (см. график 1).

Но вот активы корпорации «Дом.РФ» за первые шесть месяцев года увеличились всего на 0,2%, до 5,6 трлн рублей (см. график 2). Это следствие ситуации на рынке ипотеки: например, активы группы Сбера за полгода продемонстрировали подъем на 0,5%. Кредитный портфель корпорации за то же время прибавил 4,8%, хотя за первое полугодие 2024-го вырос на 15,8%. Здесь явно сыграло свою роль резкое сокращение программ льготной ипотеки.

Зато у банка (10-е место по активам среди финансовых организаций по версии Banki.ru), основного актива корпорации, показатели лучше, чем у материнской структуры в целом. Так, его чистая прибыль за январь‒июнь 2025 года оказалась на 51% больше, чем за аналогичный период 2024-го, а ЧПД выросли на 40%. Как отмечает ведущий эксперт ЦМАКП Ренат Ахметов, почти три четверти (73,7%) кредитного портфеля банка составляют корпоративные займы и только чуть более четверти — розничные. Структура кредитного портфеля банка «Дом.РФ» схожа с аналогичными показателями некоторых крупнейших финансовых организаций (в частности, Газпромбанка, Московского кредитного банка), испытывающих сейчас трудности с генерацией чистой прибыли. При этом совокупный кредитный портфель банка «Дом.РФ» в январе‒июне 2025 года вырос на 7,5% (розничный — на 3,3%, корпоративный — на 9,1%), тогда как у Газпромбанка и МКБ портфели продемонстрировали падение на 7,1 и 9,5% соответственно.

По словам Рената Ахметова, в случае банка «Дом.РФ» секрет успеха заключается в опоре корпоративного кредитного бизнеса на проектное финансирование жилищного строительства (доля в корпоративном портфеле около 92%). Оно, во-первых, менее подвержено негативному влиянию нынешней жесткой ДКП: средний уровень процентных ставок по таким ссудам не превышает 11%, тогда как средневзвешенный уровень ставок по долгосрочным корпоративным кредитам в целом колеблется в интервале 16–18%. А во-вторых, ресурсной базой по таким займам выступают эскроу-счета, процентные расходы по которым практически равны нулю. Как следствие, чистая процентная маржа банка «Дом.РФ» в первом полугодии 2025 года выросла с 3,2 до 3,5%, тогда как у ГПБ она сократилась с 3,4 до 2,7%, а у МКБ ориентировочно остается ниже 2%.

Ипотека под вопросом

Что касается рисков, то их просматривается два. Во-первых, после сокращения льготных ипотечных программ перспективы строительной отрасли оптимизма не внушают. Во-вторых, некоторые банки, которые привлекали депозиты под фиксированный процент, а кредиты выдавали под плавающий, по мере снижения ключевой ставки столкнутся с серьезными проблемами. Впрочем, как отмечает Павел Самиев, структура процентных доходов и расходов у «Дом.РФ» выглядит довольно комфортной, соответственно, негативного эффекта от снижения ключевой ставки компания не почувствует: изменение стоимости фондирования и размещения там происходит сбалансированно.

Кроме того, эксперт уверен, что ключевой регуляторный риск, обусловленный сокращением льготных программ, уже отыгран рынком и не будет влиять на дальнейшую динамику бумаг «Дом.РФ». IPO корпорации пройдет с учетом того, что этот риск реализовался. Будущие же риски связаны с динамикой рыночной ипотеки и просрочки, то есть с качеством ипотечного портфеля, а также с общей динамикой строительной отрасли.

В свою очередь, Игорь Додонов обращает внимание на то, что, хотя бизнес «Дом.РФ» довольно диверсифицированный, он все же сильно зависит от состояния рынка жилья в целом. По мнению аналитика «Финама», риски корпорации связаны с более существенным, чем предполагается, замедлением российской экономики и более продолжительным периодом жесткой ДКП, что может отрицательно сказаться на объемах жилищного строительства и снизить спрос на ипотечные продукты.

Дмитрий Вишневский отмечает, что на развитие банка «Дом.РФ» могут также повлиять отмена или сокращение программ льготной ипотеки: это негативно скажется на доходах компании. Однако банк планирует в 2025 году увеличить кредитный портфель за счет развития проектного финансирования. «Помимо банка, в структуру “Дом.РФ” входят направления по проектному финансированию застройщиков и ESG-проекты, которые влекут за собой технологические и регуляторные риски, но при этом банк обладает высоким кредитным рейтингом, качественным кредитным портфелем и устойчивой бизнес-моделью с высокой рентабельностью капитала и адекватной ликвидностью. Такой диверсифицированный бизнес снижает общие риски и позволяет рассчитывать на стабильное развитие», — резюмирует аналитик «Цифра брокер».